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德力股份:中报乏善可陈,上下游拓展及产品结构升级值得期待,给予“增持”评级

发布时间:2011-08-18    研究机构:申万宏源

盈利预测和投资评级:公司收入、净利稳定增长;设立德瑞矿业整合上游资源+募投项目布局中高端产品+设立施歌家居开拓渠道价值;下调11EPS,上调12EPS,给予“增持”评级。公司拟设立德瑞矿业,未来有望整合石英砂矿产资源,大幅降低原材料采购成本,提高产品毛利率;依托国内领先的技术和管理经验,公司募投项目(浙江德力和滁州德力)定位于替代进口中高端产品,有助公司提高产品附加值、扩大高端市场份额;已设立的施歌家居将经营日用家居用品销售,预计将补充加强公司现有销售渠道,进一步提升品牌议价力。各项目带来公司量、价、利较大提升空间,但考虑到新项目进展速度略低于预期,11年难有业绩贡献,加之短期成本压力,我们下调11年EPS至0.84元(原0.96元)、上调12年EPS至1.39元(原1.23元),目前股价(27.77元)对应11-12年PE分别为33倍和20倍。考虑到深耕渠道带来的估值提升和作为行业龙头未来受益于集中度提升,给予12年25倍PE,目标价34.75元,首次给予“增持”,建议三季度盈利低点时关注。

中报凡善可陈,增速低于市场预期。新项目尚未贡献收入,公司11H1实现销售收入2.60亿元,同比增长3.5%,(归属于上市公司股东的)净利润为2586.36万元,同比增长12.3%;实现摊薄后EPS0.30元,略低于市场预期。

其中Q2实现收入1.48亿元,同比增长13.1%,环比增长32.3%;实现净利润1472.36万元,同比增长13.3%。公司预告前三季度净利润同比增长0%到10%之间。

产品结构优化,成本压力下各产品毛利率下滑。11H1酒具水具仍为公司主要收入和利润贡献,占收入的68.8%,占毛利的68.2%。11H1公司较晚推出的餐厨用具产品收入增速较高,达11.0%,销售渠道和生产工艺相对成熟的酒具水具稳定增长4.9%,其他用具下降8.7%,公司产品结构持续优化。因上半年主要原材料纯碱和石英砂价格处于高位,11H1毛利率27.2%环比10H2的31.7%明显下滑。

1Q2三项费用率均环比下降,期间费用率总体环比下降2.2个百分点。二季度末应收账款相比年初大幅增加69.0%,经营活动产生的现金流量净额同比下降184.5%,主要系公司在激烈竞争中为扩大市场份额而增加部分优质客户发货信用额度所致。库存商品比年初增长54.6%,系新品开发较多、产能增长所致。

行业稳定增长可期,集中度未来有望提升,公司将凭借技术、规模和品牌优势受益。日用玻璃器皿行业随居民收入水平提高、城镇化进程和星级酒店业快速发展,需求稳定增长。《日用玻璃行业准入条件》今年3月起施行,《产业结构调整指导目录(2011年本)》今年6月起施行,《玻璃杯》行业标准今年8月起施行。一系列标准和政策出台旨在提高单线产能和质量指标要求,促进日用玻璃制品行业集中度提高。马太效应下资源将向具有技术、规模和品牌优势的龙头企业集中,公司未来市场占有率将逐步提升。

股价表现的催化剂:上游资源整合进程推进,多个项目逐渐投产贡献利润。

核心假设风险:纯碱价格大幅波动,新项目进度和效益释放低于预期,预计2011年业绩缺少亮点。

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