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德力股份深度报告:步入升级收获期,上游延伸增空间

发布时间:2013-06-05    研究机构:平安证券

高档玻璃器皿进口替代空间大,成本优势是核心要素:消费升级带动下,近年来国内高档日用玻璃器皿需求年均复合增速逾15%。由于行业起步较晚、生产工艺及设备相对落后,这一领域尚未实现国产化,市场由法国弓箭、美国利比等欧美公司及其在华合资企业主导。高档玻璃器皿品牌识别度相对较弱,价格是消费者考虑的重要因素,国内企业以成本优势实现进口替代的路径可行。公司成本具较强比较优势,有望率先实现高档产品的进口替代。

13年起步入结构升级收获期:高档器皿尚处于国外技术及设备引进阶段,投资规模高。作为行业内唯一上市公司,公司在资金支持下率先开启结构升级的进程。谨慎预期下,至15年公司收入较12年增长近1.3倍,高档产品收入占比提升至55%,综合毛利率提升7个百分点。

渠道深挖保障产能投放:玻璃器皿生产连续性强,窑炉点火后再停产费用较高。这一生产特征下,渠道建设对企业经营意义重大。公司正进行渠道深挖以保障新产能的顺利投放,具体措施包括:纵深发展经销商渠道,考核新增渠道配合信用鼓励政策是主要策略;重整KA渠道,预计年内初步完成1500家全国连锁商超门店的覆盖。

上游延伸增空间:13年4月公司公告与凤阳市政府合作开矿框架协议。石英砂价格持续上涨的背景下,公司布局石英矿资源存两方面战略意义,即维系低成本的竞争优势、享受高品质石英矿日渐稀缺带来的溢价。按照1倍PB,50%权益计算,整合凤阳石英矿对应增加公司市值17亿元。同时,亦不排除公司收购外省石英矿的可能性。

盈利预测与估值:维持谨慎预期下对13~15年EPS分别为0.42、0.65、0.86元的业绩预测,对应13年6月4日14.79元的收盘价,PE分别为35.0、22.7、17.1倍。如扣除潜在17亿的石英矿价值,则玻璃业务对应PE分别为23.1、15.0、11.3倍。公司将率先实现进口替代,分享高端产品市场的高收益率及消费升级带来的成长空间,给予目标价格21元,对应2014年玻璃器皿业务25倍PE,维持“推荐”评级。

风险提示:结构升级进度低于预期、原材料及燃料价格波动、市场风格转向。

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